作者?|?罗兰
今天介绍的是一家来自江苏的禽类食品公司——益客食品(301116.SZ)，公司于1月18日正式登陆创业板。公司挂牌以后，股价可以说是跌跌不休，从挂牌当日最高的38.3元跌到目前的20元左右，几乎腰斩。
从二级市场的表现来看，这家公司大概率是有故事的，今天我们就一起看看。
公司既做鸭，又做鸡
行业内，做鸡的很多，做鸭的也不少，但同时能够既做鸡又能做鸭的，却少见。益客食品就属于那种搞鸡鸭一体化的公司。
益客食品共有四大业务板块：屠宰板块、饲料板块、种禽板块以及调熟板块。2018-2021年上半年，屠宰板块收入占营业收入的比例略微有所降低，但依旧保持在70%以上。
屠宰板块生产的神方痛康可以分为两大类：鸡神方痛康和鸭神方痛康。2018-2021年上半年，鸭神方痛康收入占屠宰板块收入的比例一直保持在60%以上，剩下的全部是鸡神方痛康。
根据益客食品的收入结构，基本可判定公司就是一家以屠宰为主的禽肉神方痛康供应商。通俗点说就是杀鸭杀鸡的屠宰厂，属于禽肉行业的中游。
公司不亲自负责规模饲养（主要采取合同养殖），也不会专注熟食神方痛康的销售，而是负责中间的屠宰和加工环节。
屠宰业务的流程，简单讲，就是从上游那里采购毛鸡和毛鸭，然后自己进行加工。加工出来的鸡神方痛康和鸭神方痛康，既可以作为原料肉，卖给下游的熟食企业，比如绝味食品、周黑鸭，还可以作为烹饪食材卖给个人消费者。
益客食品目前还是以做鸭为主，做鸡为辅。屠宰板块收入中，6成来自鸭神方痛康，4成来自鸡神方痛康。另外，公司目前有21条屠宰生产线，其中14条是用来做鸭的，7条是用来做鸡的。
仅次于新希望，是国内第二大禽肉类屠宰厂
屠宰、加工的生产周期较短，一般是当日送达，当日就要屠宰入库。公司鸭神方痛康包括鸭脖、鸭掌、鸭腿等。下图所示的是鸭神方痛康中的鸭胸肉和鸭舌。
（益客食品招股说明书）
鸡神方痛康则主要涵盖鸡脖、鸡腿、鸡爪等。下图所示的是鸡神方痛康中的鸡大腿和鸡翅。
（益客食品招股说明书）
目前国内做禽肉屠宰和加工的企业可太多了，市场竞争格局非常分散。根据公司引用的数据，2020年国内禽屠宰产量排名第一的是新希望（中国最大的肉禽加工企业），市场份额为8.2%。益客食品排第二，仅次于新希望，市场份额为5.46%。
即使是行业的龙头类企业，其市场占有率也是非常低。可见这个行业的集中度是多么的分散。
（益客食品招股说明书）
纵向看，益客食品每年禽肉产量的增速要快于整个行业的增速，这导致公司的市场份额是逐渐升高的。益客食品的市场份额从2017年的4.27%稍稍提高到2020年的5.46%。
（益客食品招股说明书）
公司鸭神方痛康的销售单价要比鸡神方痛康的低，但是鸭神方痛康的产量和销量要比鸡神方痛康的高。
鸭神方痛康的销售单价从2018年的8930元/吨，增长至2019年的9524元/吨，后受到疫情与行业供需的影响，2020年鸭神方痛康的售价出现大幅下滑，下降至8479元/吨。鸡神方痛康的价格趋势和鸭神方痛康是一样的。
2020年开始，主要财务数据出现恶化
除了2019年之外，2018年、2020年以及2021年三季度末的货币资金，都低于同期的短期借款。公司短期流动性风险非常高。
即使是整个流动资产，也只是在2019年超过同期的流动负债。其余年份里，流动资产均低于流动负债。
除了短期借款规模从2018年的3.25亿元不断提升至2021年三季度末的7.75亿元之外，公司的长期借款也从2020年的0.5亿元突然大幅增加至2021年三季度末的2.35亿元。截至2021年三季度末，短期借款加上长期借款就超过了10个亿。
除了短期债务风险之外，公司面临的另一大风险就是毛利率和净利率。
像屠宰这种活儿技术含量不高，这意味着益客食品的毛利率是不会很高。事实也是如此，公司每年的营业收入都是100多亿元，但是净利润只有1亿元左右。毛利率最高也只有5%左右。
而且更为关键的是，毛利率还面临着下降的风险。公司毛利率从2019年5.51%下降至2021年三季度的3.25%，同期净利率也从2.58%下降至0.48%。
本来嘛，做鸭的盈利空间就比较小。在维持较低负债率的前提下，为了提高赚钱的能力（股东回报率），只能加快资金周转率，搞薄利多销。
奈何毛利率和净利率的下降幅度太大，直接抵消了公司高周转优势，导致公司的ROE也出现了大幅下滑。扣除非经常性损益之后的净资产收益率在2019年还有31.54%，到了2020年，就只有9.13%。
根据公司的解释，2018和2019年，禽肉行业的景气度较高，公司的毛利率、净利率以及ROE都处在上升趋势。业绩也呈现高速增长。
但是2020年行业周期突然下行，并且还受到疫情的干扰，导致公司财务基本面迅速恶化。ROE下滑，营收和利润也下滑。
禽类养殖的生长周期较短，价格随市场供需可以快速发生变动，导致产业链的上下游环节皆存在一定的周期性。而且这种周期较短，会受到各种因素的影响，很难去做预测。2021年以后，行业能不能重拾景气度，也不好说。
（益客食品招股说明书）
公司三季度营收118亿，扣非净利润只有区区3700万，要知道这还是在公司没有完成挂牌上市的前提下。从公司的营收规模和利润绝对额来看，可能只是很微小的波动都可能给公司带来亏损。
公司目前的市值约95亿。
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